Sur le site de NATIXIS une série de recherches sur les grands débats économiques : très utiles en particulier pour le chapitre mondialisation et pour préparer le chapitre sur les politiques économiques :
07/05/2008 Où apparaissent ces externalités nouvelles ?
Nous proposons la description suivante de la mondialisation : elle multiplie les externalités entre pays, c'est-à-dire le fait que les décisions prises dans un pays ont un effet sur le bien être des autres pays.
Où apparaissent ces externalités nouvelles ?
− politiques salariales, de change, d'ouverture des marchés : celles menées dans les pays émergents ou aux Etats-Unis influencent la croissance, les salaires, l'emploi, dans les autres pays,
− politiques fiscales, sociales, qui modifient la compétitivité, l'allocation du capital,
− consommation de matières premières, émissions de gaz à effet de serre, qui ont des effets mondiaux quelque soit le pays où elles ont lieu ;
− politiques sociales, budgétaires et institutionnelles, lorsqu'elles ont un effet sur les taux d'épargne donc sur les déséquilibres de balances courantes,
− politiques monétaires, de change, au travers des effets sur la liquidité, qui circule internationalement, qui alimente le crédit, les bulles des prix des actifs. S'il y a multiplication des externalités internationales, il y a donc besoin accru de coordination internationale. Toutes les politiques concernées (salariales, de change, commerciales, fiscales, sociales, environnementales, industrielles monétaires…) ne peuvent plus normalement être décidées au niveau national – régional (même émergent), et doivent être coordonnées mondialement. Mais malheureusement, le Monde ne dispose ni de la volonté politique, ni des institutions qui permettraient de réaliser cette coordination, donc d'internaliser les nouvelles externalités. C'est pour cela que la mondialisation peut se révéler défavorable.
Où apparaissent ces externalités nouvelles ?
− politiques salariales, de change, d'ouverture des marchés : celles menées dans les pays émergents ou aux Etats-Unis influencent la croissance, les salaires, l'emploi, dans les autres pays,
− politiques fiscales, sociales, qui modifient la compétitivité, l'allocation du capital,
− consommation de matières premières, émissions de gaz à effet de serre, qui ont des effets mondiaux quelque soit le pays où elles ont lieu ;
− politiques sociales, budgétaires et institutionnelles, lorsqu'elles ont un effet sur les taux d'épargne donc sur les déséquilibres de balances courantes,
− politiques monétaires, de change, au travers des effets sur la liquidité, qui circule internationalement, qui alimente le crédit, les bulles des prix des actifs. S'il y a multiplication des externalités internationales, il y a donc besoin accru de coordination internationale. Toutes les politiques concernées (salariales, de change, commerciales, fiscales, sociales, environnementales, industrielles monétaires…) ne peuvent plus normalement être décidées au niveau national – régional (même émergent), et doivent être coordonnées mondialement. Mais malheureusement, le Monde ne dispose ni de la volonté politique, ni des institutions qui permettraient de réaliser cette coordination, donc d'internaliser les nouvelles externalités. C'est pour cela que la mondialisation peut se révéler défavorable.
c07/05/2008 L'inflation récente est-elle le phénomène monétaire habituel des économies trop endettées ?
La théorie habituelle nous explique que l'inflation réapparaît dans les économies où les taux d'endettement sont excessifs. En ce qui concerne la dette publique, l'inflation résulte de la monétisation, c'est-à-dire du rachat de la dette publique par la Banque Centrale à partir de la création monétaire. En ce qui concerne les dettes privées, l'inflation permet normalement d'obtenir la solvabilité des emprunteurs en réduisant les taux d'intérêt réels.
Mais la situation récente est beaucoup plus compliquée que celle que décrit la théorie habituelle.
D'une part, l'inflation ne vient pas d'une monétisation directe des dettes publiques, mais de l'utilisation de la création monétaire mondiale due à l'accumulation de réserves de change pour financer des investissements en matières premières. L'économie mondiale n'étant pas au plein emploi, la création monétaire ne serait pas inflationniste s'il n'y avait pas les matières premières.
D'autre part, il n'est pas certain que l'inflation solvabilise les emprunteurs privés, en particulier les ménages. Si leurs salaires ne sont pas indexés sur les prix, l'inflation réduit bien leur endettement réel, mais aussi leur capacité de remboursement.
L'inflation présente ne va donc pas réduire les taux d'endettement. Ceci est important : le prochain cycle économique commencera avec des taux d'endettement élevés, et la croissance ne pourra pas y être stimulée par une hausse supplémentaire de l'endettement.
Mais la situation récente est beaucoup plus compliquée que celle que décrit la théorie habituelle.
D'une part, l'inflation ne vient pas d'une monétisation directe des dettes publiques, mais de l'utilisation de la création monétaire mondiale due à l'accumulation de réserves de change pour financer des investissements en matières premières. L'économie mondiale n'étant pas au plein emploi, la création monétaire ne serait pas inflationniste s'il n'y avait pas les matières premières.
D'autre part, il n'est pas certain que l'inflation solvabilise les emprunteurs privés, en particulier les ménages. Si leurs salaires ne sont pas indexés sur les prix, l'inflation réduit bien leur endettement réel, mais aussi leur capacité de remboursement.
L'inflation présente ne va donc pas réduire les taux d'endettement. Ceci est important : le prochain cycle économique commencera avec des taux d'endettement élevés, et la croissance ne pourra pas y être stimulée par une hausse supplémentaire de l'endettement.
07/05/2008
Attendre la coordination monétaire du Monde est utopique
L’absence de coordination monétaire mondiale provoque des désordres graves :
− variations brutales et indésirables des taux de change (par exemple, appréciation de l’euro, cycles violents du yen liés au cycle financier, chute du dollar par rapport à presque toutes les monnaies) ;
− excès de croissance de la liquidité mondiale, en raison essentiellement des déséquilibres des balances commerciales qui poussent à l’accumulation rapide de réserves de change. Il résulte de l’excès de liquidité l’excès d’endettement, les bulles sur les prix des actifs (dont récemment la hausse dramatique des prix des matières premières).
La coordination monétaire mondiale consisterait à limiter les écarts de taux d’intérêt entre pays, à mener des politiques de réduction des déséquilibres commerciaux et de l’accumulation de réserves de change. Mais il est très improbable qu’elle puisse être mise en place ou qu’elle puisse être efficace :
− après la crise financière, les exportations sont le moteur unique possible de la croissance aux Etats-Unis, en Europe, au Japon, d’où une incitation forte à déprécier unilatéralement sa devise (Etats-Unis, Japon) ;
− les écarts structurels entre les pays (par exemple, inflation chroniquement faible au Japon, poids de l’effet des prix des actifs aux Etats-Unis…) empêchent de rapprocher les taux d’intérêt ;
− il en est de même des écarts entre les objectifs des Banques Centrales (poids de la lutte contre l’inflation pour la BCE, refus d’une récession pour la Réserve Fédérale) ;
− les pays exportateurs de pétrole s’habituent aux prix élevés du pétrole, et essaient donc de les maintenir, ce qui empêche la réduction de leurs excédents commerciaux ;
− même si les pays émergents apprécient leurs monnaies, ce qui est une politique coopérative, il faut le souligner, les entrées de capitaux que cette appréciation provoque accroissent les réserves de change, ce qui maintient la croissance forte de la liquidité. Il faudrait, ce qui est hautement improbable, un consensus international pour limiter les flux de capitaux ;
− il y a de plus, évidemment, une limite aux efforts de réduction de leurs excédents commerciaux, donc de leur croissance, qu’on peut demander aux émergents.
07/05/2008 − variations brutales et indésirables des taux de change (par exemple, appréciation de l’euro, cycles violents du yen liés au cycle financier, chute du dollar par rapport à presque toutes les monnaies) ;
− excès de croissance de la liquidité mondiale, en raison essentiellement des déséquilibres des balances commerciales qui poussent à l’accumulation rapide de réserves de change. Il résulte de l’excès de liquidité l’excès d’endettement, les bulles sur les prix des actifs (dont récemment la hausse dramatique des prix des matières premières).
La coordination monétaire mondiale consisterait à limiter les écarts de taux d’intérêt entre pays, à mener des politiques de réduction des déséquilibres commerciaux et de l’accumulation de réserves de change. Mais il est très improbable qu’elle puisse être mise en place ou qu’elle puisse être efficace :
− après la crise financière, les exportations sont le moteur unique possible de la croissance aux Etats-Unis, en Europe, au Japon, d’où une incitation forte à déprécier unilatéralement sa devise (Etats-Unis, Japon) ;
− les écarts structurels entre les pays (par exemple, inflation chroniquement faible au Japon, poids de l’effet des prix des actifs aux Etats-Unis…) empêchent de rapprocher les taux d’intérêt ;
− il en est de même des écarts entre les objectifs des Banques Centrales (poids de la lutte contre l’inflation pour la BCE, refus d’une récession pour la Réserve Fédérale) ;
− les pays exportateurs de pétrole s’habituent aux prix élevés du pétrole, et essaient donc de les maintenir, ce qui empêche la réduction de leurs excédents commerciaux ;
− même si les pays émergents apprécient leurs monnaies, ce qui est une politique coopérative, il faut le souligner, les entrées de capitaux que cette appréciation provoque accroissent les réserves de change, ce qui maintient la croissance forte de la liquidité. Il faudrait, ce qui est hautement improbable, un consensus international pour limiter les flux de capitaux ;
− il y a de plus, évidemment, une limite aux efforts de réduction de leurs excédents commerciaux, donc de leur croissance, qu’on peut demander aux émergents.
Balance commerciale, balance de base « privée » et faiblesse du dollar
Les évolutions économiques récentes vont dans un sens favorable à la réduction du déficit extérieur des Etats-Unis : affaiblissement durable de la demande intérieure des Etats-Unis, dépréciation du dollar ; croissance toujours rapide des pays émergents et appréciation de leurs monnaies. Le niveau élevé du prix du pétrole limite pour l’instant l’effet de ces évolutions sur le déficit commercial total des Etats-Unis, mais le déficit commercial hors énergie se réduit très fortement.
Cependant, ceci ne garantit pas que la dépréciation du dollar va s’arrêter. En effet, alors que les Etats-Unis réduisent leur déficit extérieur, leur situation en ce qui concerne les flux de capitaux du secteur privé se dégrade. Une spécialisation des Etats-Unis était la fabrication et la vente d’actifs financiers complexes (ABS de tous types : MBS, CLOs…) ; la chute de la demande pour ce type de produits après la crise a fortement dégradé ce qu’on peut appeler la « balance de base privée » : balance courante et flux de capitaux nets à long terme du secteur privé.
Même si la balance commerciale s’améliore, ce n’est pas le cas pour la balance de base privée et la dépendance des Etats-Unis vis-à-vis des banques centrales et des flux de capitaux à court terme s’est accrue ; la faiblesse du dollar subsiste, avec le déficit de la « balance de base privée »
même si le déficit commercial se corrige progressivement.
Cependant, ceci ne garantit pas que la dépréciation du dollar va s’arrêter. En effet, alors que les Etats-Unis réduisent leur déficit extérieur, leur situation en ce qui concerne les flux de capitaux du secteur privé se dégrade. Une spécialisation des Etats-Unis était la fabrication et la vente d’actifs financiers complexes (ABS de tous types : MBS, CLOs…) ; la chute de la demande pour ce type de produits après la crise a fortement dégradé ce qu’on peut appeler la « balance de base privée » : balance courante et flux de capitaux nets à long terme du secteur privé.
Même si la balance commerciale s’améliore, ce n’est pas le cas pour la balance de base privée et la dépendance des Etats-Unis vis-à-vis des banques centrales et des flux de capitaux à court terme s’est accrue ; la faiblesse du dollar subsiste, avec le déficit de la « balance de base privée »
même si le déficit commercial se corrige progressivement.
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